한온시스템 경주공장 전경.(사진=한온시스템)
나신평은 한온시스템의 등급 전망 상향 최우선 요인으로 대규모 유상증자에 따른 재무안정성 개선을 꼽았다.
나신평은 “지난해 전동화 관련 부품 수요 감소에 따른 유무형자산 손상 인식으로 약 3600억원의 당기순손실을 기록했으나, 2025년 한국타이어의 약 1조원 추가 증자로 부채비율과 차입금 의존도가 큰 폭으로 하락하는 등 재무안정성이 뚜렷하게 개선됐다”고 분석했다.
실제 한온시스템의 부채비율은 2024년 말 254.2%에서 2025년 말 168.1%로, 차입금 의존도는 43.0%에서 36.8%로 대폭 낮아졌다.
나신평은 “한국타이어 계열 편입으로 배당금 지급 부담이 완화돼 이익의 내부 유보 확대가 가능한 점도 긍정적으로 작용할 전망”이라고 설명했다.
고강도 체질 개선을 통한 영업수익성 회복도 핵심 근거다. 친환경차 제품군 생산을 위해 대규모 투자가 진행됐으나, 판매 부진과 고정비 부담 확대로 수익성이 저하된 바 있다. 다만 인건비 절감과 물류창고 통폐합 등 체질 개선 효과가 본격화됐다는 진단이다.
나신평은 “인력 구조조정 및 해외법인 청산 등에 따른 추가 비용 발생으로 2024년 영업이익 마진이 1%까지 하락했으나, 구조조정에 따른 비용 절감 효과로 2025년 상반기 1.6%에서 하반기 3.4%로 반등했다”며 “수주 물량의 양산 계획 등을 고려할 때 우수한 매출 실적이 유지되며 양호한 영업수익성 시현이 가능할 전망”이라고 내다봤다.
그간 약점으로 지적되던 현금흐름 지표 역시 개선될 것으로 보인다. 나신평은 “최근 5년간 평균 약 8500억원의 상각전영업이익(EBITDA) 창출에도 대규모 이자 비용과 설비투자(CAPEX) 부담으로 연평균 약 1800억원의 잉여현금흐름 적자를 기록했다”며 “지난해 중 약 9800억원의 증자로 총차입금이 2024년 말 4.6조원에서 3.9조원으로 감소해 이자 비용 부담이 완화될 것”이라고 평가했다.
이어 “전동화 관련 투자가 일단락되며 단기 투자 규모가 4500억원 수준으로 감소하고, 2025년 초 최대주주가 한앤코오토홀딩스(PE)에서 한국타이어로 변경되며 배당금 축소가 이뤄져 현금흐름이 현 수준 대비 개선될 것”이라고 덧붙였다.
다만 대외 불확실성에 따른 실적 변동성은 향후 주요 모니터링 대상이다. “최근 미국-이란 전쟁 등 지정학적 리스크 장기화로 재료비 및 운송비 상승 압력이 상존하고 있다”며 “이러한 원가 상승분이 납품단가 인상으로 원활히 전가될 수 있을지 점검할 계획”이라고 말했다.
